曹学平

　　叶文添

　　被济川药业借壳后转型成医药企业的洪城股份(600566.SH)又有大动作。

　　近日，洪城股份公告称，欲以自筹资金收购陕西东科制药有限责任公司(以下简称“东科制药”)100%的股权，至今年10月末，东科制药净资产为1.24亿元，而该公司被评估为4.01亿元。

　　10 月，杨凌东科麦迪森制药有限公司(以下简称“杨凌东科”)以其相关生产经营性资产出资设立东科制药，并将其与药品研发、生产及销售相关的业务转移至东科制药。

　　早在一年前，仁和药业曾拟以3.6亿元收购杨凌东科，后仁和药业觉得标的资产价值与预想价值相差甚远，所以终止了此次收购，而在此情况下，为何洪城股份却以4亿元高价接棒？

　　收购

　　12月12日，洪城股份公布了非公开发行预案，公司拟向不超过十名特定投资者非公开发行不超过4002万股，发行价格不低于20.69元/股，拟募集资金不超过82800万元，扣除发行费用后用于开发区分厂项目、天济药业搬迁改建项目、济源医药物流中心项目以及固体四车间、固体五车间、高架二库项目，并添置研发质检大楼后续设备及补充流动资金。

　　洪城股份公告称，公司将以全资孙公司宁波济嘉自筹资金作价4亿元分两期收购22名自然人持有的陕西东科制药100%股权。

　　公告显示，收购分两期进行，第一期转让70%股权，交易价格为2.8 亿元；第二期转让30%股权于2017 年第一季度或2018 年第一季度进行，交易价格为按照下列两者价值孰高者×30%计算确定：东科制药整体估值为4 亿元；第二期转让前一年度东科制药经审定的合并报表扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润的12 倍作为目标公司整体估值。

　　10 月，杨凌东科以其相关生产经营性资产出资设立东科制药，并将其与药品研发、生产及销售相关的业务转移至东科制药。

　　杨凌东科是一家集中成药、中药原料、植物提取物的研发、生产、销售为一体的医药企业，主要品种为妇炎舒胶囊、黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊等37 个产品品种，其中全国独家品种7 个，全国独家剂型5 个；12 个独家产品中，纳入国家医保乙类的品种2 个，省级医保3 个。

　　杨凌东科为研发型企业，销售较为薄弱，采用独家代理的模式，销售及利润规模较小。2014 年前三季度收入8396 万元，净利润1248 万元。其中主要产品妇炎舒胶囊、黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊的销售收入分别为2283 万、1679 万及1544 万元。

　　截止到2014年10月31日，东科制药总资产为1.27亿元，负债204万元，并无利润，净资产评估增值约为2.77亿元，增值率222.33%。

　　洪城股份表示，未来公司将利用自身的优势对目标公司进行整合，以实现良好的协同效应和效益。

　　弃标

　　实际上，早在去年7月，仁和药业发布公告称，公司拟用自有资金3.6亿元人民币收购杨凌东科麦迪森制药有限公司(含其全资子公司)100%股权及产品。收购标的作价分为两部分，第一部分为杨凌东科现有37个产品批文、专利等无形资产和尚在研发的品种、项目作价2.3亿元，第二部分为杨凌东科2013年6月30日净资产估值1.3亿元。

　　仁和药业公告显示，杨凌东科现有37个中药品种，与此次洪城股份收购的品种是一致的。仁和药业为此开出了3.6亿元的收购价格，并在公告中明确表示，37个中药品种是此次收购的主要目的。

　　去年12月23日，仁和药业公告称，公司董事会审议通过了终止收购杨凌东科100%股权的议案。鉴于此次收购交易双方对被收购公司的整合难度估计不足，导致双方产生较大意见分歧且无法达成一致，故终止收购杨凌东科麦迪森事宜。

　　仁和药业证券部相关负责人曾表示，收购之初公司是出于丰富产品线的考虑，但3.6亿元全部都是公司自有资金，这也让公司不得不谨慎操作，而被收购方并没有做出业绩或者盈利承诺，这让公司重新审视标的资产。“我们觉得标的资产价值并没有之前想象中那么好，所以决定终止此次收购。”

　　其实仁和药业在2013年三季报中就曾表示，由于本次收购前，双方未进行过尽职调查、审计、评估，导致合同履行过程中，双方对标的的期望值及未来发展预期产生较大分歧，故公司对此非常谨慎。

　　仁和药业公告表示，截至2012年底，杨凌东科净资产为1.7亿元，主营收入1.54亿元，净利润为1005.6万元。蹊跷的是，此次收购的资产评估报告显示，杨凌东科2012年净资产为1.1亿元，销售收入1.33亿元，净利润为930万元。

　　同样一个标的，仁和药业3.6亿元弃之不要，为何洪城股份要4亿元收购，多位业界人士质疑此次收购价格虚高。而另外此次资产评估报告中公布的杨凌东科2012年财务数据与仁和药业相关公告中的数据不一致？

　　对此，洪城股份董秘吴宏亮仅对《中国经营报》记者表示，相关的信息在公司公告中已有披露，请以相关公告为准。

　　虚实

　　对于洪城股份4亿元高价收购，业界说法不一。

　　国金证券认为，在当前新药审批及招标背景下，行业共同面临的问题是仅靠内生增长难以做大，因此快速的收购品种是高效率的补充产品线的手段，尤其是对有资源属性的中药独家品种而言。

　　据业内人士介绍，以市盈率倍数来做整体估值，A股医药上市公司的国内收购前两年平均估值水平大概在10~12倍之间，去年以来，市场水平有所上升，大概在12~15倍左右。

　　方正证券的研报表示，一期转让价格相当于东科制药整体作价4 亿元，对应其2015 年估值为17 倍，我们认为虽然价格不低，但是东科制药产品线丰富而且独家产品较多，与公司的销售平台形成互补、有望整理后迅速放量，从品种及与公司销售平台的互补性角度看估值合理，且有超预期可能。

　　不过，上海一家药企负责人则表示，此次收购的东科制药含金量并不高。“中医药企业的并购越来越表现为品种驱动，而品种的含金量也决定了资产估值。”他对记者表示，“东科制药37 个产品品种中，最有价值的是7 个全国独家品种，其他的基本是普药。但这7个独家品种都不在国家基药名录里，且3个主要产品只有妇炎舒胶囊纳入了国家医保乙类，而黄龙止咳颗粒批文是国药准字B类，并不值钱，上述独家品种含金量有限。”

　　今年7月，专业从事药品批件价格评估的成都医路康医药技术集团董事长李文军博士在公开演讲中，就仁和药业收购杨凌东科品种批件价格进行了分析。

　　李文军博士的PPT显示，杨凌东科独家品种均为地标升国标品种。其中展筋活血散为全国独家医保，评估价1800万元；心欣舒胶囊进入4省医保，评估价2000万元；黄龙咳喘胶囊进入陕西医保，评估价格1600万元；甘海胃康胶囊进入3省医保，评估价格1800万元；妇炎舒胶囊为全国独家医保，评估价格2200万元；复方祖司麻止痛膏评估价格1500万元；乙肝舒康胶囊、小儿止泻贴、仙蟾片、秦川通痹片评估价均为1200万元；参归养血片为国药准字B类，评估价格600万元。其他普药品种估价合计1980万元。以上品种估价共计1.828亿元，而双方商谈金额为无形资产2.3亿元，比评估价多4720万元。

　　尽管如此，但仁和药业还是因为担心风险问题在2013年12月终止收购东科制药。而时隔一年之后，在业界的一片质疑声中这家企业却被洪城股份以4亿元高价收入囊中。