模式 不遵从国际惯例

　　中海油服在资本市场变成一个有特殊竞争能力的公司，就是因为保留了“中国特色”。

　　公司价值，这是傅成玉反复咀嚼的一个词汇。对于并购AWO，兼任中海油服董事长的傅成玉，与CEO袁光宇及并购团队，沟通最多的就是怎么确定价值？

　　那么一桩并购的价值如何把握？在傅成玉看来，“就是怎样实现价值的问题。比如你的收购价格是10元，那么到你手上，价值提升到11块，就有价值。收购的目的就是要增值。”

　　对于中海油服此次并购AWO的价格，有市场分析人士仍认为收购价格偏高，但是袁光宇看来：因为能增值，所以收购价格很合算。

　　袁光宇告诉《英才》记者：收购后AWO可以与中海油服的其它业务板块发挥协同效应，带来的回报远远超出一般单一石油钻井公司的投资回报。中海油服CFO钟华也指出，2009年之后中海油服的每股盈利(EPS)就将持续增厚，净资产收益率(ROE)也会增长。

　　中海油服目前有钻井、油田技术、船舶、物探四大业务板块，独特的是在世界油服公司中同时拥有四大板块的只有中海油服一家。

　　在中海油服上市之后一段时间内，香港分析师们甚至无法找到一家同样类型的公司来进行估值比较，只好把中海油服的每一个业务单独拿出来与同类上市公司比较，这让中海油服股价被低估。因为，根据石油市场的演变规律，油服公司行业细分明显，本应专业化程度很高。但是中海油服却因为旧有体制导致成立之初只是几个业务拼凑整合在一起，单一业务板块无法与同行竞争。

　　但是劣势也可以转化为优势，中海油服依靠多板块的协同效应，绕开专业化的劣势，提供配套综合化服务，通过低成本优势获得了同为中海油系的中国海洋石油有限公司的大量订单，进而平衡风险逐步壮大。而中国海洋石油有限公司也因此降低了自身的开发成本。

　　“油服上市时投行告诉我们要分拆，要裁员2000人，最后我们一个人也没有裁掉，现在中海油服在资本市场却变成一个有特殊竞争能力的公司。”谈及当年中海油服上市，傅成玉觉得中海油服能够成为在国际上与同行竞争的公司，就是因为保留了“中国特色”，而非遵从所谓的“国际惯例”。

　　如果把中海油服的这种“中国特色”，放大到整个中海油系内观察，其实也很明显，这也成为人们所说的“中海油模式”。

　　中国海洋石油有限公司作为中海油系第一家上市公司，自上市之后，逐渐壮大规模，同时带动了相关产业的发展，中海油服、海油工程和中海化学步其后尘，登陆资本市场。

　　同时，在中海油系上下游板块中，还有很多没有上市的公司，而这些公司在中海油总公司的培育下，逐渐提高实力。总公司将成为这些新技术和项目的“孵化器”，当上市公司有需要或发展趋缓时，随时可以将这些资产注入上市公司。“这样，不仅集团所有的资产都盘活了，而且集团综合竞争实力也大大增强了，国际一流能源公司已初具规模。”傅成玉说。

　　傅成玉透露，目前正在整合的石油炼化板块未来也会在适当时机注入在香港上市的中国海洋石油有限公司，完成上市公司由独立石油公司向综合性石油公司的转变，而这种转变正是以公司价值的判断为依据的。

　　在资本市场，石油公司分为三类。第一类是E&P，即勘探开发公司，目前的中国海洋石油有限公司就属于这一类，这种公司的优点是规模比较小，成长性好，游离性好，缺点是周期性强，抗风险能力差，容易被吃掉，优尼科虽然在这类公司里做得很好，但最终仍不免被吃掉的命运；第二类是综合性石油公司，他的特点是同时具有炼油化工能力，优点是抗风险能力强，具有平衡性，比如中石油；第三类是超大型石油公司，这种公司的优点是因为规模巨大，抗风险能力更强，公司具有影响市场的能力。但这种公司目前很少，只有埃克森美孚、BP等6家公司。

　　而这三类公司在资本市场的估值上，市盈率最高的却是第三类超大型石油公司，其次是综合性石油公司，最低的是E&P。

　　“管理公司管理的是价值，虽然油价相同，但是因为这三类公司的市盈率不同，因此这三类公司在资本市场表现的价值是不一样的。反过来也等于你这个油价是不一样的。”傅成玉自参与中国海洋石油有限公司上市以来，便开始对资本市场逐步熟悉，直至今日拿捏得恰到好处。对于资本市场运作规律，已经日渐深入到每个中海油系的管理层的思想中。

　　炼化板块的崛起进一步增强了中海油竞争优势，对于中海油来说这也是实现公司价值最大化的必然选择。

　　中国石油大学工商管理学院院长王震认为：“中海油是国有企业改革到目前为止的一个成功案例。而且中海油的模式，很多企业模仿不了或者复制不了。中海油通过类似淡马锡的控股模式，不仅使主业成功上市，而且其他的板块也都独立获得发展空间。”

　　资本 市场期望不会超出预期

　　“人们老说资本运作，其实资本是要求你能做到，你要是做不到，就要把心理预期调下来。”

　　“大很好，但是我觉得小也很美丽。因为小，成长性好，我在资本市场上的压力比你小，走到哪里投资者都高兴；虽然你们做得那么好，但是资本市场还是不满意。” 在交流公司规模的问题时，傅成玉曾跟埃克森美孚CEO如是说。

　　今年中国海洋石油有限公司的半年报披露，上半年净利润取得了89.3%的增长。现在，无论什么时候见到基金经理，总能听到投资者告诉他：“我是中海油的快乐投资者。”

　　对于规模大小的问题，王震也同意傅成玉的说法：“目前没有实力打NBA，我在CBA打得响当当，那也挺好。大有大的优势和劣势，小也有小的优势和劣势。”

　　在傅成玉看来，资本市场反映的是人们的心理预期，如果你做得很好，那么投资者就希望你做得更好，“你已经很高了，人们说你真高，但是你能不能继续高呢？问题就在这。人们老说资本运作，其实资本是要求你能做到，你要是做不到，就要把心理预期调下来。”

　　中海油今年实现快速增长，除了油价因素之外，还有一个重要因素就是油田建设陆续完成，原油产量增加。而这些中海油在制订5年发展战略的时候就已经对市场有过预期。因此，傅成玉认为今年上半年的增长其实并不偶然。

　　傅成玉告诉《英才》记者，市场需要清楚你在做什么，如果不清楚，就会出现对价值判断的失误。比如在并购优尼科之前，市场已经有传闻出现，在正式宣布并购之前，股价连续下跌，但是等到中海油正式宣布之后，股价连续上升。据当时资料显示，在40天当中给中海油的股东市值增加了70亿美元。即使宣布退出之后，价值依然得到了市场的认可。

　　与优尼科相似，此次中海油服并购AWO，在消息明朗之前，股价一路下滑，而在宣布之后，很多投行都调高了对中海油服的评级。高盛估计，收购可提升中海油田今年每股盈利12%-29%，明年提升8%-32%，2010年提升18%-47%，并且将中海油服的投资评级由“中性”调高至“买入”。高盛认为，中海油产量年复合增长强劲、开采资产吸引，而稳健财务状况令该行相信该公司有能力寻找潜在收购机会。

　　而中海油入主海化集团成为公司的实际控制人之后，证券分析人士亦高调表示，这将为公司的未来发展带来想象空间。原因在于，中海油之所以选择海化集团,意在炼化项目，专家判断这是其整合地方炼油企业的战略开端。

　　当然，因为目前整体环境不好，中海油服的股价也无法走出独立行情。

　　在傅成玉看来，资本市场不好并不可怕，“市场怕的是什么东西？比如大家都知道你6点要吃饭了，但你却在睡觉，认为你能完成的，可是你没有完成。所以，我们预计的时候要差一点儿，完成的时候要好一点儿。所谓市场教育，就是在没有出现问题之前，我先给你灌输很多东西，让你跟着我想，这样你的期望就不会超出预期。”

　　(宋清华对本文亦有贡献)