特别报道并购货款开闸适时

http://www.sina.com.cn 2009年01月14日 07:44 《当代金融家》

　　文/董玉华

　　并购贷款在国外已经有100多年的历史，是西方发达国家广泛使用的一种普通贷款品种，运作成熟。而中国的并购历史还不到20年，而依据《商业银行法》和《贷款通则》的相关规定，商业银行不能向企业发放股权投资贷款。

　　2008年12月9日，中国银监会颁布《商业银行并购贷款风险管理指引》，在扩内需、保增长时期适时放行并购贷款，意味深长，而对如何加强管理对这一风险较高产品，也值得深入研究。

　　并购贷款支持美国企业做大

　　美国的一些大企业、大银行都是通过一系列兼并重组发展起来的，借鉴美国金融机构并购贷款的经验和教训，无疑对我们开办并购贷款业务有重要的意义。

　　历史上，美国出现过五次大的并购潮。这五次并购潮都发生在美国经济先迅速扩张、而后衰退时期，于是并购大量产生。其次，美国一些法律的制定和修正也是发生并购潮的一个重要原因。最早是《谢尔曼反垄断法》，后又有《克莱顿法》、《塞勒-凯维尔法》，这些法案均导致并购业务的大量涌现。另外，技术革命直接推动了企业并购重组。

　　运用商业银行贷款收购的著名案例要数通用汽车公司。杜兰特曾经是别克公司的财务主管。1908年，别克与奥尔兹汽车厂合并，通用汽车公司诞生。此后，杜兰特在不到两年的时间里，收购了28家公司，这也耗尽了公司所有的资金。经过艰难的努力，通用汽车公司获得银行1500万美元的贷款，而银行在五个人的董事会中安排了三个席位，银行家控制了通用汽车公司。为夺回控制权，杜兰特经杜邦家族的同意，再次发起扩张计划，并请求摩根公司的贷款支持。J.P摩根最终贷给通用汽车公司2800万美元。在摩根的支持下，通用汽车公司在20世纪中期超过了福特汽车公司。

　　并购贷款与"杠杆收购"的出现密不可分。我们以KKR并购雷诺•纳贝斯克为例作一说明。雷诺•纳贝斯克在食品、烟草领域利润丰厚。KKR公司在1986年就与该公司的首席执行官讨论杠杆收购的可能性，遭到拒绝。1988年10月，该公司进行私有化，聘请投行进行MBO。KKR利用这个机会进行投标。在KKR杠杆收购的250亿美元资金中，KKR投资了15亿美元的权益资本，占全部融资的6%，债务融资233亿美元，占94%。该公司的融资中有永久性债务证券、递增利率票据、实物支付股利支付债券、银行债务等四种融资工具。

　　银行债务包括：资产出售时的贷款便利初始金额60亿元；融资临时贷款便利初始金额15亿元；循环贷款便利17.5亿元；定期贷款便利到1991年3月31日为止，尚有35亿元未清偿。流动资本便利7.5亿元。在所有债务中，银行贷款是最高级别的债务。银行监督雷诺公司的内部资金转移，未经银行同意，由控股公司发行的股票不能用于回购次级债券。银行还限制雷诺公司的投资，设定资本支出的上限，要求雷诺公司将净资产价值与固定资产费用、现金利息和资本结构有关的比率维持在某一特定的水平。收购结束后，雷诺公司的债务金额增到295亿美元(原来45亿美元的债务和杠杆收购资金250亿美元)，KKR通过出售资产和提高内部现金流来偿还贷款。

　　美国进行股权融资并购的金融中介主要分三类：一是存款机构，有商业银行、储蓄贷款协会、互助储蓄协会及信用社。二是共同基金、货币市场共同基金、金融公司、风险投资公司、证券公司。共同基金的主要形式是发行普通股、优先股、公司债券和可转让公司债券。货币市场共同基金的融资形式是商业票据、银行票据及其他货币市场短期融资工具。风险投资公司是权益投资、普通股、优先股和公司债券。证券公司是采用过桥贷款、上市股票。三是合约型的储蓄机构，包括人寿保险公司、私人养老基金、公共养老基金、财产和以外灾害保险公司。人寿保险公司提供公司债券、抵押贷款，后三者的融资形式是公司债券、抵押贷款，优先股和普通股。

　　中国并购市场空间广阔

　　并购业务要求有健全的并购融资制度，中国是尚待开垦的处女地，发展空间广阔。

　　中国定义的"并购货款"，是指贷款用于支持通过受让现有股权，认购新增股权，或收购资产、承接负债等方式，以实现合并或实际控制并持续经营目标企业的境内并购企业。目前，主要用来支持战略性并购，以推动行业重组，提高企业核心竞争能力。并购贷款不同于普通贷款，普通贷款在还款顺序上是最优的，而并购贷款通常是用股权分红来偿还债务。

　　按指引规定，并购资金来源中，并购货款所占比例不应高于5%。商业银行全部并购贷款余额占同期本行核心资本额不应超过50%。对同一借款人的并购贷款占同期本行的核心资本额的比例不应超过5%的比例，并就人员、并购贷款的业务操作流程等作出了明确的要求。

　　实际上，自2005年以来，已有国有控股商业银行突破《贷款通则》，事先经银监会报批同意，通过"一事一批"制度，先后向中石油、中石化、中海油、华能、国航等大型国企发放过相应的贷款，从事海外的股权并购。

　　该指引发布前，中国的股权并购主要通过证券市场发行新股和认购股票来进行，通过商业银行贷款融资并购在制度上不允许，发行债券融资也比较少。

　　目前，股权并购的主要融资方式有三种：一是债务型融资方式，主要是向银行贷款和发行债券，过桥贷款是一种在并购中经常使用的方式，期限较短(一般是6个月到3年)，风险大收益高。二是权益型融资方式，主要是发行新股或换股收购，从募集资金的方式分公募和私募。三是混合型融资方式，通常由次级可转换债和以收益为基础的优先股组成，往往附带某种担保和期权。夹层融资是一种典型的混合型融资，功能类似于过桥贷款，是在银行愿意提供信贷资金之前满足企业的资金需求，是一种过渡型的融资方式。还有一种叫卖方融资，采用分期付款的方式，并购方只要支付一部分资金，待收购结束若干年后结清，实际上是被并购方对并购企业的融资行为。