经过10年的增长，久负盛名的“金砖四国”已露增长疲态。人们开始将目光聚焦到更有增长潜能的国家——比如印尼、土耳其、韩国、墨西哥、泰国、菲律宾、波兰、南非、摩洛哥等等。

　　文/本刊记者 冯庆汇

　　投资新兴市场永远要走在别人前面。如同 “新兴市场之父”马克·莫比尔斯所说，“新兴市场中机遇与挑战并存，等到每个人都认为该投资了，投资的适当时机早已过去了”。

　　经过10年的增长，久负盛名的“金砖四国”已露增长疲态。人们开始将目光聚焦到更有增长潜能的国家——比如印尼、土耳其、韩国、墨西哥、泰国、菲律宾、波兰、南非、摩洛哥等等。

　　走出“金砖四国”

　　尽管“金砖四国”——中国、印度、俄罗斯、巴西，仍然是新兴市场版图中最重要的组成部分，但经过过去10年的快速增长后，其潜在增长水平开始受到广泛质疑。

　　2001年创造“金砖四国”这个词(BRIC)的高盛资产管理主席奥尼尔(Jim O'Neill)今年表示已把印度尼西亚、土耳其、韩国和墨西哥也视作与“金砖四国”同水平国家，总称八大增长市场。

　　奥尼尔此前在接受《巴伦周刊》采访时表示：“这些国家虽然不同于G7国家，但有些国家也已经离G7的标准不远了。最近韩国的人均GDP是2万美元，巴西是1.5万美元。如果你想等这些国家发展到像G7那样富有，投资机会早就没了。如果这些国家有望发展为G7那样，那接下来10年内这就是最好的投资。”

　　事实上，目前新兴市场与欧美日等发达市场的GDP总量相差不远，企业的平均股本回报率也在约15%左右，如果再考虑到相差不多的毛利率以及逐渐拉近的企业管理水平，新兴市场的股票市值应该跟发达市场差不多。

　　但目前新兴市场占全球股市的市值只有13%，欧美日加起来占87%的全球市值，如果欧美日的市场长期不涨不跌，新兴市场还要涨至少6.6倍才算完成长期平衡发展的目标，这样的过程或许需要十年到二十年才会完成。但是从长期来说，新兴市场的潜力比发达市场应该更好。

　　在过去13年(1999年至2011年)里，新兴市场有10次整体跑赢全球股市及亚洲股市，表现相当突出。其中“金砖四国”股市在过去10年的累计回报超过260%，高踞新兴市场的榜首。

　　不过从今年开始，对于“金砖四国”经济下滑的担忧却与日俱增。法国巴黎银行(BNP)经济学家Ryutaro Kono认为，几大新兴市场面临经济下滑风险，这背后的直接原因是2009年采取的大规模财政刺激正在失去效力。

　　报告中说，以中国为例，中国的财政刺激规模人民币4万亿元(占GDP的13%)，这使中国这个全球增长的发动机步上雷曼兄弟式冲击的后尘。 

　　同时，货币形势极为宽松，尤其是美联储积极的宽松(QE1和QE2)通过汇率向新兴市场溢出。美联储的积极宽松导致美元走弱，新兴市场国家被迫买入美元干预外汇市场，中和本币的上行压力。这会让这些国家的货币环境极为宽松。过去3年“金砖四国”的强劲增长是由积极的货币和财政政策催化的，是不可持续的。除中国外，印度、巴西都有类似问题。

　　过去24年表现最好的股票市场

　　印度和俄罗斯

　　尽管“金砖四国”的吸引力在降低，但印度和俄罗斯仍然被认为有很多的投资机会。同时，这两个国家的经济增长模式也和中国迥然不同。

　　有一种观点认为，印度市场可能比中国更具有投资吸引力，因为他们有无数的基础设施需要修建，他们有庞大的中产阶级群体，比中国更年轻的劳动力，还有很好的软环境。印度和中国的区别在于，印度是依靠内需增长的经济模式。

　　哈佛大学的教授塔伦·康纳认为，比较而言，在所有大的新兴市场，印度的市场软环境可能是最好的，市场供求双方的信息畅通无阻。由于普遍尊重财产权、尊重法制，合同双方会保证交易的神圣不可侵犯。

　　上投摩根新兴市场基金经理王邦祺[微博]亦十分看好印度，“印度GDP增长速度并不慢，虽然不如从前。我最看好的地方在于，其经济增长并不是由于基建，而是自然而然的增长，因而可以大部分反映到上市公司的业绩增长上。”

　　“印度不少企业基本保持年13%到14%的增长速度。今年货币贬值，有望进一步促进印度的竞争力。”

　　王邦祺说：“和中国不同的是，印度对外资开放程度非常高。对一些跨国公司而言，他们更愿意把先进技术放在印度而不是中国。比如德国汽车制造商就把汽车引擎放在印度生产。同时印度公司治理的延续性较好，和英国殖民期间的管理有关。比如印度的联合利华已经上市80余年，类似情况不少，很多公司都有长期积累的公司治理经验。”

　　孟买SENSEX30指数今年以来上涨了25.68%。今年印度股市上涨的主要动力是银行和汽车制造商。印度ICICI银行今年上涨了63%，最大的抵押贷款发放机构HDFC上涨了60%，塔塔汽车上涨了52%。表现最好的是工程制造集团 Larsen & Toubro，今年迄今上涨了67%。

　　热钱涌入，资金十分可观。在2012年至今的这轮反弹中，进入印度的外国基金投资净额超过了200亿美元，创5年内第二高，而就在2011年印度股市仍然存在资本净流出。所以这个市场和外国投资者热钱的流动方向有极大关系。

　　也如同人们忧虑的那样，印度的负面因素也不少。要解决的问题太多，从达成煤炭进口协议到匮乏燃料的能源部门，从削减政府支出到缓解外界对财政赤字的忧虑，所有这一切都进展缓慢。这也是为何很多投资人认为印度市场系统性的机会比以往在减少。

　　相比较于印度，俄罗斯又是另一种经济模式。投资者对俄罗斯的看法通常有两点，一是石油经济，二是政治风险很高。有人说在俄罗斯投资，就像进入了一个布满地雷的金矿，边上还镶了一圈富有的宝藏和毒药。对投资者来说，俄罗斯的政治风险，黑手党，还有巨大的复杂的税收负担都是难以理解和把握的，但依然吸引了无数的淘金者前去。

　　答案其实也很简单——因为资产廉价。即使是在过去10年大幅上涨以后，俄罗斯股市上的石油定价(通过市值与已知石油储备之比计算)仍是远远低于美国石油公司的定价，两者相差很多倍。再比如俄罗斯最大的天然气公司Gazprom，目前的市净率只有0.8倍，意味着其股价已经低于净资产，有些人把这看作对隐含风险的折价。

　　俄罗斯经济和能源价格息息相关。不过王邦祺认为，“目前看好俄罗斯并不是因为看好油价升势，俄罗斯正在进行一系列改革。过去能源公司可能10元的收益中9元要交给政府，未来可能只要交6、7元。这些正面因素是最值得关注的。”

　　另一个利好俄罗斯的因素是其不断发展的内需经济。在俄罗斯的很多地方，基建仍有待从前苏联水平更新换代，同时服务业也有望逐步壮大。

　　目前其估值水平仍是新兴市场中最为低廉的市场之一。当然，这和俄罗斯的政治风险相对应。对这个国家的投资通常只能依赖于富有经验的国际基金。而即使国际基金，也基本只参与在美国、欧洲上市的俄罗斯股票的交易。据说在俄罗斯本土市场交易，还存在诸如股票交割的风险。

　　重点股票：

　　俄罗斯天然气公司Gazprom

　　俄罗斯版图上权重较大的股票，这家公司在英国上市。Gazprom是世界上第二大天然气公司。生产着俄罗斯8%的工业产值，保证了25%的国家预算，控制着俄罗斯65%的天然气储量和世界20%的天然气储量。它所掌握的天然气探明储量有26万亿立方米，掌握着29.9万亿立方米天然气的开采许可证，开采的天然气占世界天然气开采量的1／5，占俄罗斯全部开采量的90%。公司的天然气输送管道总长15.5万公里，为世界之最。

　　俄罗斯联邦储蓄银行Sberbank

　　俄罗斯最大的国有商业银行，在俄罗斯本土上市，也是基金通常会配置的股票，占有四分之一以上的国内银行资产。Sberbank通过其超过两万家分行的网点覆盖全国11个时区的130万企业用户提供银行服务，并且拥有2.5亿个零售账户。俄罗斯联邦中央银行持有60.25%的股份。2009年，加拿大、奥地利合资汽车配件生产商麦格纳联合Sberbank收购欧宝汽车部分股权，收购完成后Sberbank和麦格纳将各持有欧宝汽车27.5%的股权。

　　印孚瑟斯Infosys

　　印度IT业的楷模，世界500强企业，印度历史上第一家在美国上市的公司。公司在27个国家、56个主要城市设立了分公司和办事处。Infosys在 2008年《福布斯》全球最具声望排行榜位列第14位，2008年国际外包专业组织发布全球软件出口100强中，Infosys和埃森哲、IBM[微博] 名列全球前三名。

　　IDFC印度基础设施开发金融有限公司

　　孟买IDFC是一家专业的基础设施金融公司，从事投资银行业务、私人股本投资以及资产管理业务。在印度的基础设施建设中扮演重要作用。

　　腾飞的亚洲：印尼、韩国、泰国、菲律宾

　　印尼是这两年新兴市场中的新星，并且被认为有持续发展的潜力。印尼经济依靠中产阶级的兴起和强劲的内需一枝独秀。今年一季度印尼经济增长率为6.32%，二季度提速至6.37%，仅次于中国同期的7.8%，与“金砖四国”经济增速大幅放缓相比，印尼经济增长持续保持高速且不断加速，着实令人惊讶。

　　印尼的GDP结构中，最终消费支出占62%，政府最终消费支出占9%。其与印度的经济结构有所相似。作为世界第四大人口国的印尼，国内需求十分旺盛。今年以来汽车销量和电视机、冰箱、空调等在内的家电产品销售增长都超过20%。

　　印度尼西亚在去年年底通过了重要的《土地征用法案》，被认为有助于印度尼西亚处理长久以来的基建瓶颈问题，并推动政府项目的实施。

　　同时值得关注的是，即使在印尼首都雅加达，房地产价格依然十分低廉。雅加达市中心140平方米的公寓售价约5万美元。因而其房地产行业也被相当看好。

　　印尼矿产资源丰富，可可、棕榈油、橡胶和胡椒产量均居世界第二位，咖啡产量居世界第四位。在2008年全球金融危机的冲击下，印尼以其丰富的自然和劳动力资源、相对稳定的政治环境等优势吸引了大量投资。

　　上投摩根新兴市场基金经理王邦祺认为：“印尼的投资前景决定于两大因素，一是政治环境是否稳定，二是贸易逆差是否会持续扩大。目前来看，新政府上台后环境十分稳定，同时贸易逆差主要因为外国直接投资的增加，不完全是坏事。总体上印尼市场还是非常看好。”

　　王邦祺表示，除了众所周知的能源及大宗商品行业外，印尼的房地产、农业饲料等行业也十分值得关注。

　　韩国则是另一个被国际投资人看好的市场，也是经济实力最强的新兴市场之一。在智能手机领域，三星[微博]在国际竞争中脱颖而出，成为唯一可以与苹果有机会抗衡的公司。韩国汽车也以其卓越的性价比在国际竞争中占有一席之地，并且呈扩张之势。作为制造业强国，韩国企业的竞争力显得十分引人注目。

　　王邦祺还特别看好韩国的化妆品行业。他说“韩国本土的化妆品牌质量非常好，2009年以后在中国市场的扩张速度极快，人们开始购买韩国本土化妆品。比如雪花秀这样的高端品牌，正日渐受到欢迎。韩国化妆品行业十分有竞争力，类似COSMAX这样的公司有很高的成长潜力。”

　　除此外，亚洲国家中的菲律宾和泰国也是这两年崛起的新市场。由于两国政治环境进入平稳期，加之廉价劳动力，近两年都迎来了经济发展的黄金期。菲律宾英语通用，因而在IT领域成为印度的竞争对手，承担了诸多IT公司的外包服务。同时房地产、港口、水电等行业也被看好。

　　当然，这些国家在发展道路上也有各自的隐忧，尤其泰国、菲律宾这样的国家与国家政局变化息息相关。但至少目前看来，其发展前景仍然十分乐观。

　　重点股票

　　BANK RAKYAT INDONESIA印尼人民银行

　　BRI是印尼主要的国有商业银行之一，成立于1895年，已经有100多年的历史。BRI的业务主要分为三个部分：商业金融，小额信贷金融，公司和国际金融。

　　1984年BRI在内部建立农村银行(Unit Desas ofBank Rakyat Indonesia，BRI-UD)，成为BRI内部的独立盈利性中心。与玻利维亚的阳光银行(BancoSol)一起，成为制度主义小额信贷的典范，在有效地向低收入人口提供信贷服务的同时，也获得了巨大的商业成功。

　　2003年11月，BRI在印尼上市，并同时在美国证券柜台交易市场(OTC)挂牌交易，被《亚洲货币》评为当年最佳上市公司。2003年以来，BRI的资产回报率、股本回报率均超过商业银行的平均水平。

　　三星电子

　　三星电子(Samsung Electronics)是世界上最大的电子工业公司。世界上最有名的100个商标的列表中，三星电子是唯一的一个韩国商标。今天三星电子的主要经营项目包括通讯(手机和网络)、数字式用具、数字式媒介、液晶显示器和半导体。 在智能手机的激烈竞争中，GALAXY NOTE如今成为唯一能与苹果相抗衡的产品。

　　新兴欧洲：土耳其、波兰

　　土耳其今年的股市表现再次让人惊讶。伊斯坦布尔ISE100指数今年至今涨幅约49%，不出意外将成为2012年全球表现最好的市场。有趣的是，土耳其曾经在过去24年里3次成为全球表现最好的市场，加上今年就是4次。这个市场因而也极富传奇色彩。

　　作为一个伊斯兰国家，土耳其由于地理位置优势，与欧洲有较多的商业往来。近几年来，土耳其内需逐渐转为强劲，加上与中东的商业联系，因此欧洲经济衰退所带来的影响减少。有报道说，伊朗已成为土耳其最大的出口目的地。该国向伊朗的出口贸易额在今年6月达16亿美元，按年急升471%。土耳其在6月的出口总额达到132.7亿美元，按年增长率16.9%。

　　在中东局势近期紧张，伊朗现时在多方面制裁的影响下，土耳其与伊朗近期的贸易升势强劲。事实上，两国的贸易增长每年达30%，而在现时中东和非洲的乱势下，土耳其已成为投资乐土，加上当地的政治比较稳定，而与西方国家也有关系，故吸引资金流入。

　　国际投资者通常在基金中给予土耳其相当可观的权重。“在危机后，大笔资金从欧洲国家转回土耳其，土耳其是少数没有受到经济危机太大影响的欧洲国家。”上投摩根新兴市场基金经理王邦祺说，“土耳其的制造业、化工行业以及金融行业都十分具有发展潜力。土耳其的银行还处于发展早期，息差很大，手续费高昂，是投资者最乐于投资的行业。”

　　欧洲债务危机中受影响较小的还有波兰。华沙WIG指数今年以来的涨幅为22.41%，与之相当的欧洲市场只有德国(27.46%)，丹麦(27.47%)，以及希腊(22.23%)。当然希腊为何还能有此大幅上涨颇为费人思量。

　　波兰是难得的在欧债危机期间仍然保持经济正增长的欧洲大陆国家。近几年波兰经济欣欣向荣，出口贸易增长极快。作为欧洲重要的粮食出口国，波兰同时在全球农产品价格高涨中受益。

　　由于其对外资极为开放的政策，波兰也成为外国直接投资的重要目的地，其较低的劳动力成本和很好的英语环境也令波兰成为IT外包的重要基地，增长很快。

　　但波兰股票市场和东欧其他国家一样，总量较小，因而对外国投资者而言通常只能作为投资组合的一小部分。尽管如此，这些国家的长期发展仍然值得关注。

　　重点股票

　　Turkiye Garanti Bankasi土耳其Garanti银行

　　土耳其的一家大型商业银行(私有)。作为欧元区增长最快的市场，土耳其的商业银行成为外国投资者十分关注的对象。西班牙第二大银行西班牙对外银行(Banco Bilbao Vizcaya Argentaria SA)(BBVA)于2010年收购这家银行24.9%的股份。

　　非洲大陆：南非和摩洛哥

　　南非是非洲市场中无法绕过的国家。也许很多人对南非的印象还停留在金矿和布尔山羊，事实上南非早已是个以制造业为主的国家。

　　从上世纪70年代开始，南非的制造业产值就已经超过了采矿业与农业之和，南非成为非洲唯一的真正工业化国家，6%的人口占有全非洲三分之一以上的经济产值。上世纪80年代相当长的时期，“南非堪与当时经济发展速度为世界之最的日本相匹敌”，被称为“非洲经济巨人”。

　　和印度类似的是，南非作为曾经的殖民地，拥有较好的公司治理环境。英国殖民时期，南非的股市也有近50年历史。因而对外国投资者来说，其软环境较为优越。

　　此前埃及也被认为是极具发展潜力的国家，但由于近两年来政治不稳定，因而丧失了国际投资者的青睐。

　　相比之下，市场较小的摩洛哥则受到较多关注。这个市场的优势在于它的经济循环周期与全球其他所有的国家都不同。尤其是，如果投资人认为未来粮食价格会持续上涨的话，那么摩洛哥就是很好的投资标的。

　　王邦祺表示，摩洛哥是全世界最大的磷酸盐(一种化肥原料)产地，只要肥料的需求存在，那么整个摩洛哥市场充裕的流动性会让所有股票都涨上去。即使磷酸盐的价格大跌也不用担心，因为这些磷酸盐的合约都是长期合约，只要流动性没问题，整个市场的风险可能就不大。

　　但这个国家的确非常小，因而对于摩洛哥的投资通常也只出现在地区型基金中，只能作为投资组合中的一小部分。

　　重点股票

　　SASOL

　　南非的石油化工巨头，建立于1950年，南非萨索尔堡。这是一家全球性的生产能源和化工产品的公司。最近还参与了美国页岩气的开发。