长城证券 何奇峰

　　要点：

　　行业呈“高开低走”态势。2008上半年，主要家电产品月度销售呈现明显的“高开低走”态势。一季度，虽然2月份受到南方雪灾影响，但经销商对全年市场保持乐观预期，空调、冰箱、洗衣机等白色家电产品出口和内销依然保持较快水平；二季度以来，受到凉夏因素影响，空调、冰箱月度销售增速出现明显下滑，而欧美经济衰退、国内房地产市场“滞胀”，经济增速放缓预期等因素，造成家电消费产品需求出现明显下滑。

　　业绩分化，强者恒强。家电板块上市公司中报业绩有几大特点：一是，白电企业主营业务盈利状况显著好于黑电企业；二是，各子行业上市公司盈利向行业龙头集中；三是，投资收益增加、税率下降等因素成为部分企业盈利改善主因。总体而言，行业景气变动对白电龙头企业业绩影响程度有限；同时部分二线、三线白电企业基本面发生了积极的变化；黑色家电企业和出口导向型小家电企业主营业务盈利不佳。

　　看好行业龙头的投资价值。家电板块上市公司中报业绩表明，在当前周期性下降的行业背景下，具备规模优势和核心竞争实力的家电龙头企业，能够凭借自身销售渠道优势、加大新品销售比重、加强内部成本和费用控制，实现销售和净利润的双重增长。我们认为空调行业龙头格力电器、美的电器，以及冰箱业务龙头青岛海尔，豆浆机行业龙头九阳股份等企业能够超越周期波动、实现业绩稳定增长的目标，看好上述家电行业龙头企业的长期投资价值。

　　给予“谨慎推荐”投资评级。目前家电行业面临周期性下滑风险，但板块个股经过前期大幅下跌，仍存在一定投资机会。从估值来看，家电板块08年动态P/E估值具备相对优势；同时个股方面来看，格力电器、美的电器等龙头公司确定性增长预期明确，在目前疲弱的A股市场中具备相对投资安全边际。综合以上考虑，我们首次给予家电行业“谨慎推荐”投资评级。需要指出的是，我们长期看好具备全球性产业规模优势、龙头企业拥有定价能力，产品普及率提升有较大空间的白色家电子行业；不看好缺乏核心部件配套能力，缺乏产品定价能力的国内黑色家电企业。

　　风险提示。行业面临的主要风险因素包括：国际经济衰退以及国内经济增速放缓，造成家电产品出口市场和国内需求的下降；原材料、人工等成本高企造成企业盈利下滑；人民币升值造成企业汇兑损失增加等。

　　一、上半年家电行业呈“高开低走”态势

　　2008上半年，主要家电产品月度销售呈现明显的“高开低走”态势。一季度，虽然2月份受到南方雪灾影响，但经销商对全年市场保持乐观预期，空调、冰箱、洗衣机等白色家电产品出口和内销依然保持较快水平；二季度以来，受到凉夏因素影响，空调、冰箱月度销售增速出现明显下滑，而欧美经济衰退、国内房地产市场“滞胀”，经济增速放缓预期等因素，造成家电消费产品需求出现明显下滑。

　　空调：旺季不旺，库存攀升

　　上半年空调行业遭遇艰难时局。根据中华商务网数据，1-6月份空调行业销售量为4308万台，同比仅增长4.9%；内销市场销量1856万台，与去年同期持平；出口市场2452万台，同比增长8.37%；截至6月底全行业空调库存1055万台，处于近5年来行业月度库存高点。

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