三、2008年四季度投资策略

　　我们对零售行业三个细分子行业看好的顺序是：超市业的武汉中百和步步高，其次是家电连锁业的苏宁电器，再次是具有全国连锁雏形或者区域龙头的百货类上市公司，如王府井、百联股份和广州友谊。

　　理由如下：

　　从消费结构的角度考察，在熊市的时候，超市连锁因收入弹性系数最小，盈利增速放缓的程度也最弱，从而成为最具抗跌性的板块。而家电和百货销售将受到不同程度的影响。我们预期，如果经济下行，我国服装消费的防御性会略逊于超市，但将好于家电等耐用消费品。

　　生活必需品增长继续保持稳定增长支撑了超市业的稳定业绩；

　　收入弹性较高的体育娱乐用品、化妆品、汽车等商品销售增速有所放缓；..房地产市场持续低迷导致建筑及装潢材料销售大幅下降，甚至出现负增长。

　　从国内历史经验来看，零售行业景气度变差的年份，百货公司一般表现最为敏感。

　　内生增长下降构成其业绩下降的主要因素。

　　从美国经验统计数据看：美国历史上几次高通胀、低增长的周期里，服装等消费品无沦是名义增速还是实际增速均有所下降。以服装消费为主导的百货类公司在经济下行区间受冲击程度处于中端水平，其防御性低于超市，但好于家电零售商。

　　四、行业盈利性较强，全年仍有望保持平均40%以上的净利润增速

　　1、2008年上半年收入、利润等关键指标显示，行业仍处于景气周期

　　无论是从批发零售业整体，还是从各细分子行业的收入、利润指标来考量，2008年上半年，在地震、南方连续阴雨天气等不利自然因素频发的情况下，各指标都保持了超出市场预期的表现，显示行业仍处于景气中。

　　从整个批发零售业2008年上半年46.3%的净利润增长构成来看，其中来自内生增长的毛利润增长贡献了56.7%的增长、期间费用率的有效控制贡献了14%的增长，实际税率下降贡献了14.9%的增长。

　　2008年上半年，行业销售毛利率18.98%，同比增加0.46个百分点；行业销售净利率3.42%，同比增加0.11个百分点；ROE年化值达到14.56%的历史新高。从这几个关键指标同样可以看出，商业零售行业仍处于景气周期。

　　2、行业整体营运效率有降低的趋势

　　从图4可以看出，商业零售行业存货周转率有放缓趋势。2008年上半年，商业零售行业存货周转率3.79，周转天数95天，比去年同期缩短2.5天。存货周转率增速减缓的主要原因：经济波动和财富缩水的共同作用致使销售减缓；奥运商机带来库存增加。

　　行业应收账款周转率43.94，周转天数8.2天，比去年同期降低0.23天。说明商业企业账款回收能力较强，回收期一直比较稳定，这和商业零售行业的行业特征一贯相符。

　　3、细分子行业的利润指标比较

　　净利润增长率从高到低依次是家电连锁、超市连锁、百货。主要原因是家电连锁门店扩张速度较快，销售额提升迅速，充分享受了资源集约后的规模效应；

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