安信证券 衡昆

　　报告摘要：

　　伴随着金融危机迅速向实体经济蔓延，加上美元走强，10月份以来有色金属价格遭遇50年来的最大跌幅。与过去周期相类似，伴随着供需过剩，库存正面临着大幅上升。从边际成本和减产幅度等观察，我们认为锌价已处于周期底部；铝、镍和锡价下跌空间亦较为有限；而铜价则面临进一步回落。考虑到全球经济的复苏至少要在2009年下半年之后，预计短期价格仍将低迷。

　　目前，全球铝、锌、镍等正面临全行业亏损。加上大幅记提存货跌价准备，有色金属行业正遭遇1978年以来最困难的时期。我们预计2008年A股有色金属上市公司的净利润将比2007年下降39.7%；2009年进一步下降61.5%。

　　应对危机，“广积粮，缓称王”是明智的选择；行业龙头应耐心等待更好的并购时机出现。紫金矿业、西部矿业、金钼股份、宝钛股份、新疆众和等由于资产负债率低，现金流充裕，有望成为新一轮行业整合的发起者。而锌业股份和云南铜业由于持续亏损，加上资产负债率较高，财务状况堪忧。

　　考虑到价格下跌的风险仍在，而消费前景不容乐观，我们维持有色金属行业“同步大市-A”的投资评级；预计至少在2009年下半年以前，行业缺乏整体性投资机会。我们认为，宝钛股份和南山铝业(P/B均较低)是较好的防守性品种。而中金岭南和西部矿业由于锌价已在周期底部，神火股份作为煤、电、铝一体化企业，也值得重点关注。

　　长期来看，随着中国经济逐步复苏和全球经济走出低谷，2010年以后有色金属消费有望加速，价格可望再度走强。考虑到中国的工业化和城市化进程远未结束，我们仍然看好有色金属的长期消费前景。而如果美元重新开始贬值，并带动原油价格的上升，则有色金属价格的走强可能还会提前。

　　1.有色金属价格遭遇有记录以来的最大跌幅

　　10月份以来，受金融危机和经济危机的双重打击，全球大宗商品价格呈现单边下跌走势，基本金属和贵金属品种也无一幸免。10月份，代表19种大宗商品的Reuters/Jefferies CRB Index下跌22.3%；为1956年9月该指数建立以来的单月最大跌幅。仅次于该跌幅的是1980年3月指数下跌10.54%。11月份，该指数继续下跌9.8%

　　10月份至今短短两个月，除铜价下跌43.7%外，铅价下跌39.5%，铅价下跌35.3%，普遍为有记录以来的期间最快跌幅。只有黄金价格表现相对坚挺，10月份以来仅小幅回落6.3%。

　　目前，主要有色金属中，锌、铝和镍价格已回到历史平均价格(1990～2007年)之下，铜价也仅比历史均价高14.5%。

　　2002年以来，美元除在2005年有小幅反弹外，一直处于贬值区间。但今年下半年以来，美元终于再度走强。至11月底，美元指数下半年以来已上涨20.7%；对主要货币普遍上涨(除日元外)。10月份美元指数上升7.8%。尤其是对加元、澳元和南非兰特等商品货币分别升值了25.7%、32.9%和31.2%。美元再度走强，也加速了大宗商品价格的下跌。

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