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　　□民族证券 徐一钉

　　自2165点反弹算起，上证综指已进入日线级别的反弹周期。遗憾的是，反弹至今，上证综指反弹最大幅度仅为3.92%，无论是大盘，还是个股走势都很疲弱。两市的成交量迟迟不能放大，反映出投资者对A股的参与度逐步下降。历史上，在某级别的反弹周期中，大盘反弹的力度越弱，一旦结束反弹进入调整周期，其后的调整力度一般也都较大。5月后要小心大盘跌破目前盘整区域后的快速下跌。

　　最近每周市场似乎都有利淡因素。其一，汇丰经济数据低于预期，4月汇丰中国制造业PMI初值为50.5%，较3月的51.6%小幅回落，降至两个月来的最低值。4月中国制造业产出指数初值为51.1%，同样为两个月来的最低值，2012年我国商业银行不良贷款余额为4929亿元，持续五个季度上涨；其二，市场传言二套房产税的试点或于近期推出；其三，监管部门高调打击债市内幕交易；其四，人民币持续升值给中国出口带来更大压力；其五，空头大师查诺斯4月23日在香港发布做空中国的逻辑；其六，银行间利率回升，7天利率升至5.021%。

　　国内企业的库存数字一直是行业景气与否的重要参考数据，存货较大幅度的增加表明公司经营状况有所恶化。截至4月23日，在已披露2012年报的上市公司中，存货金额总计高达3.91万亿元，较2011年度3.37万亿元的存货总额增加了0.54万亿元，涨幅达16%，而提取的跌价准备比率仅1.17%。从2008年起，上市公司的库存就一直处于上升态势中，2011年底库存突破4万亿元。目前来看，2012年报全部公布后，上市公司的库存很可能创出历史新高。高库存不但占用大量宝贵的资金，也将严重侵蚀公司利润。

　　近期香港市场跟踪A股市场的ETF遭对海外冲基金的大幅沽空。4月24日，据港交所数据显示，南方A50ETF全日沽空额5.24亿港元，当日成交金额10.15亿港元，沽空比率超过51%。华夏沪深300ETF全日沽空额8290万港元，当日成交额3.21亿港元，沽空比率25.86%。规模最大的安硕A50沽空额5.49亿港元，当日成交19.18亿港元，沽空比率28.62%。截至4月17日的一周时间内，国际投资人从各类离岸中国股票基金净赎回4.77亿美元。至此，这类基金已连续八周失血，期间累计净流出资金23亿美元。

　　近期债市核查风暴愈演愈烈，央行要求商业银行实施内部自查，防范债券交易风险，同时表态将规范代持业务，对丙类户要逐步取消或升级。债市整顿风暴一方面影响了银行股的走势；另一方面由于基金、券商等固定收益产品去杠杆，对股市的流动性也有一定的影响，这导致市场资金成本上升。此外，对地方政府融资平台的规范，以及对理财产品的规范，也让投资者担心一些企业的资金链出问题，特别是房地产、钢贸企业发行的信托存在兑付风险。这些因素令投资者担忧，也影响了机构的操作思路。

　　自1949点反弹以来，投资者积极参与融资、融券交易，当A股市场融资余额达到某量级后，想必一些机构会借助基本面的变化，通过现货、期货、融资融券，甚至A股、H股市场协同“剪羊毛”获取收益。1949点反弹时，多数投资者对反弹持谨慎态度，主力机构上演了一轮“杀空”游戏。应该说，目前国内、外宏观面利淡消息很多，这给做空的机构提供了一定的氛围。特别是，何时恢复新股IPO发行一直影响投资者的心态；再加上，目前A股市场融资余额巨大，主力机构是否会借机再玩一把“杀多”游戏，我们还未可知。

　　而在2165点的反弹中，沪深两市相对于中小板指、创业板指表现较为平淡。中小板指、创业板指与沪深指数在历史上出现过两次背离，2009年一次，2010年一次，最终都被主板市场牵引向下，这次是第三次背离，被牵引向下的概率较大。我们认为，本轮炒作中小板、创业板跟IPO停发有关，一旦IPO开闸，若第一只中小板或创业板公司的发行市盈率为20倍左右，那么现在的中小板、创业板的股票估值压力将暴增。目前市场预期6月底恢复新股IPO，进入5月后炒作中小市值股票的“安全”期可能就会大幅缩减。

　　目前整体A股缺乏持续上涨的动力，2165点的反弹只能依托技术面展开，而成长股始终存在估值和业绩的风险。目前无论是金融股、房地产股，还是中小市值的题材股，多数都出现弱势调整的走势，这给5月市场蒙上了一层阴影。本周四，前期一些强势股出现大幅补跌，这是一个不好的信号，往往意味着随后会有更多的强势股加入补跌征程中。虽然2140点附近尚有一定的支撑，没有预期之外的利好以及大规模增量资金，但大盘似乎仍很难逾越2250点的阻力。其结果是，以横盘代替反弹后，大盘只能向下拓展空间。

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