张婧熠

　　退市，一个A股市场永恒的话题。

　　本月初，一纸征求意见稿拉开了证监会[微博]本轮退市新政改革大幕，但随后南纺股份(600250.SH)、新中基(000972.SZ)等问题公司的“以罚代退”，令市场对新政信心大挫。而被指恶意退市的*ST长油，则带着一众投资者的豪赌径直走上了破产程序。

　　有法学及经济学专家近日称，此轮退市新政仍压力重重，要面对资本市场壳资源稀缺、利益链条相关者莫大阻力，但退市改革是完善资本市场制度建设的必由之路。

　　退市改革艰难前行

　　7月4日，证监会就《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见(征求意见稿)》(下称《退市意见》)公开征求意见。统计显示，自2001年PT水仙成为首家被证券交易所终止上市的公司以来，目前已有78家公司退市。因连续亏损而退市的绩差公司仅有49家，其余公司退市则多因被吸收合并。

　　华东政法大学经济法学院院长吴弘称，由1994年首部《公司法》明确了上市公司暂停和终止上市相关规定起，退市制度已几经改革和完善；但每次改革政策推行效果都不够明显，且运行中仍不断出现新的问题，“主要原因还是执行不力，市场多认为其中来自地方行政阻力最大。”

　　上海国富投资管理公司首席经济学家刘海影则直言，退市改革及注册制推行艰难，以及国内权益类融资与债务融资差距较大等现状，均由国内A股壳资源稀缺且昂贵、上市公司利益群体分化所导致。而A股近几年未能与经济增速齐涨，也是上述因素影响而丧失了吐故纳新的正常运转能力。

　　数据对比显示，上述A股78家退市公司占整个A股挂牌公司规模的1.8%。而纽约证券交易所[微博]成立以来，每年均保持有4%至5%的上市公司退市比例；纳斯达克[微博]的该数据指标则保持在8%左右，英国AIM则约为12%。“美国上市公司需要以成长前景支撑股价预期，公司本身维持上市并不具备内在价值；但在A股则完全不同，公司一旦上市便可获得壳资源价值，该价值一定程度还由整个A股市场来做担保。”刘海影称。

　　虽此轮退市新政《退市意见》自推出便顶着“监管层推行决心不足”的质疑，但其中有关主动退市和强制退市的规定，仍让市场重燃消除顽疾的希望。其中，强制退市相关规定覆盖有重大违法、不满足交易标准要求、公司财务状况等细分情况，并设计有恢复上市、退市整理期和此后去向及交易安排等配套制度。

　　“完善退市制度改革将有利于健全资本市场功能，降低市场经营成本，同时实现优胜劣汰、惩戒重大违法行为，引导理性投资有利于保护投资者特别是中小投资者合法权益，提振市场信心。”吴弘称。

　　投资者保护之辩

　　然而关于吴弘对退市新政的影响分析，却遭到了部分机构和投资者的质疑。

　　昨日浦江金融大讲堂现场便有与会机构人士称，强制退市或将造成上市公司之错让中小投资者均摊的局面，实际上将损害投资者利益。而伴随着主动退市政策的明确，恶意退市也防不胜防。也有投资者对此提出，退市制度是否可以考虑以债权形式扩大上市公司管理层连带责任范围，设计包括其亲属等关联人“连坐”的严防严打举措。

　　而来自市场对新政的异议或更大。退市新政意见稿出台的同时，涉嫌财务造假的南纺股份虽被处以管理层罚款，但仍受市场追捧致股价走高。而新中基也于同期公告证监会行政处罚决定书，虽连续六年造假但涉案高管仅遭40万罚款。对上述问题公司的处罚，均未能体现因重大违法而退市的新政精神，新政甫一出台便蒙上“严而不厉”的阴影。

　　与此同时，A股投资者自身对濒临退市的垃圾股的青睐，也成为新政推行的舆论压力。A股不乏豪赌“不死鸟”的惊险一幕。退市长油在整理期后暴跌之后却迎多日翻红，更有投资者透露此时买入只为其退市重整后重返A股市场，坐等大赚。

　　吴弘对此称，目前出台退市制度仍为意见稿，对于诸多意见仍有待细则落地。针对上述问题，首先应明确市场风险是需要全部股东共同承担，但基于重大违法及欺诈等责任明晰所造成的股东损益，此次新政中已明确由责任者进行承担，但具体执行仍要进一步细化，“类似情况还包括对异议股东的保护机制健全完善，目前已有规定但没有明确具体执行细则和方向。”

　　“中国股市离价值投资还有差距。”刘海影称，上市公司利益相关者与中小股东并不重叠，A股普遍存在的上市前后ROE落差即为证明。但他同时称，在保护中小股东权益过程中应以不被欺诈为原则，但仍需要坚持同股同权而不能超越其自身权利。

　　“坚持推进退市改革，这是重复博弈的过程而非单一博弈。区别在于，单一博弈里中小股东的权益确实是有受损。但长期的重复博弈将有利于机制健全建立、加强法治意识培养，行为人的习惯也终将改变；同时对欺诈行为本身形成最终有效的约束力。完善退市机制和保障中小股东权益没有一个完美办法，只有不断趋于完美的改革过程。”刘海影称。

进入【新浪财经股吧】讨论