空仓等待是最好的资产配置策略

　　——访智博方略资产管理有限公司总经理周贵银

　　-红周刊记者 江红霄

　　在一年时间里大盘下跌70%的行情中，不输或少输即为赢家。不过，即便在如此恶劣的市场环境中，还是有阳光私募基金在三季度取得了正收益，其中，成立半年的智博方略更是以9.38%左右的绝对收益，独拔126家可比的阳光私募信托产品的头筹(参见第42期《5家私募今年以来取得惊人正回报》一文)。随着1800点的政策底再度破位，《红周刊》采访了智博方略资产管理有限公司总经理周贵银。

　　不应抱任何侥幸心理做反弹

　　《红周刊》：您管理的智博方略阳光私募基金在三季度能够取得净值绝对增长率达9.38%的业绩的确殊为不易。在三季度大盘从3433点下跌到2293点的市场中，您是怎样做到这样的业绩？

　　周贵银：其实很简单，该规避的风险都通过空仓的方式规避了，这期间只有一次机会，我们抓到了。这就是奥运会召开之前的那次机会，尽管上涨幅度很小，但这是市场自发形成的，具有一定的操作性。在这次操作中，我们获得了10%以上的正收益。

　　《红周刊》：从9月取值日的净值看，智博方略的净值为0.7915元，与2008年3月21日成立时的1元面值相比，半年的净值跌幅约为20%，虽远强于大盘，但还是没有实现正收益。在具体的操作中，有怎样的经验教训值得总结？

　　周贵银：2008年取得的收益为负，我想不会有人能够避免，除非不做。如果要说有什么经验教训需要总结的话，那就是在趋势已经确定后，不应该抱有任何侥幸心理去做反弹。

　　当然，这与国内的理财市场模式有关系。因为我们管理的资金都是有时间期限的，在规定的期限内，如果不能实现盈利，对于客户来讲，最起码会损失银行利息，这无形当中会给我们一些压力。有时尽管知道胜算不是很大，还是很想试一下。

　　另外，今年的行情的确是太差，哪怕中间稍有像样点的反弹，都不至于发生亏损。自从指数跌破5000点到现在，中间只有三次机会。第一次是财政部首次降低交易印花税的“4•24”行情。如果你不能提前知道这个消息，我想不会有几个人能买到，等你能买到时，反弹就结束了。第二次机会就是我们在三季度把握住的奥运前一小波上涨。第三次就是“9•19”的救市行情，与“4•24”一样，也是买不到的一次。

　　这就是说，我们目前的浮亏其实都发生在政府救市行情中，对于这种非常逼真的假行情，我想只有知道内幕的人才可以做好吧。

　　你若相信未来，A股就是大底

　　《红周刊》：应该说，能够跑赢大盘的一个很大原因还是在仓位的控制上。您曾经说过，“不安全的时候，空仓等待是最好的资产配置策略”。现在您管理的基金仓位大概是多少？现在的市场到了足够安全的地步吗？

　　周贵银：我们管理的仓位其实是很灵活的，可以随时加大仓位，也可以随时降低，这或许就是与公募基金的不同吧。

　　那么，现在是否到了安全的时候呢？如果你考虑静态的估值是安全的，但是如果要考虑未来，就不见得非常安全。比如，2007年的静态市盈率是14倍左右，如果2008年能实现增长的话，1800点的水平相当于12倍、13倍的市盈率水平，这对于中国股市来说，基本上处在历史上的最低点。但是，未来充满了不确定性。比如，2008年有可能实现零增长，2009年出现负增长。如果这样，即使股市不跌，市盈率水平也会因为业绩的下降而升高，这样，指数就有继续下跌的压力了。再加上这次全球性金融危机到底有多大的影响，谁也说不清楚。所以，既然经济不能确定什么时候到底，股指何时到底就很难说了。

　　有人说，指数可能会回到1000点水平，我想这个可能性不大。因为2006年、2007年上市公司创造了很多财富，就算由于市场因素出现恐慌性杀跌，但是达到极端位置，大家还是会以价值为中心的。一旦大家都认为股票值钱时，长线资金会进场的。

　　《红周刊》：我看到您在10月22日的一篇文章中提到《你若相信中国的未来，A股就是大底》，是否意味着您认为当前的市场基本上处于一个较大的底部？安全边际足够了吗？

　　周贵银：我的这篇文章是基于长期来看的，不是指半年，也不是指一年，而是5年以上。现在我们一是面临全球金融危机的洗礼，二是面临大小非的减持，还有对过去两年多过高涨幅的修正，所以，短期市场会怎样运行不太容易判断。或许政府出手了，底部就探明了，而如果通过市场自发调节，可能要等经济情况都明朗了。

　　因此，我的这个判断是基于几种假设的。第一，中国经济依然保持高增长，比如，未来5～10年一直保持8%以上的增长；比如股市不断扩容，而指数的计算模式不发生改变；再比如，未来几年政治、社会都很稳定等。如果是这样，1800点以下的水平买进，将来肯定不会亏钱出来的。就算是上市公司增长速度只维持目前的盈利水平，股市也应该水涨船高。

　　你提到的安全边际是一个很难回答的问题。因为股市价格受到多种因素的影响，安全边际可以是在内在价值的基础上打8折，也可以因为过于悲观打5折。但是，不管是打8折还是打5折，最终都将回到内在价值以上并形成溢价。这就是巴菲特的投资逻辑，不看短期，不看过程，只看结果。

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