1929年11月，道指由198.69反弹到1930年5月294.07，在七个月内上升了48%。2009年3月6日，道指由6469.95上升到8月28日的9630.20点，已上升六个月，升幅达48.84%。2009年9月是不是1930年5月？又或者在伯南克的努力下，我们已避过1930年代式的大萧条，但又进入绵绵不绝的熊市？过去十八个月，美联储资产负债表已扩大超过一倍，这在1930年是没有的。

　　FDIC 在8月底增加了111间有问题的银行，即现在美国共有416间银行可能出事，为十五年内新高；有问题的银行加起来需要资金3000亿美元，但 FDIC 手上资金只有104亿美元。好多人没有留意到的事是，2009年3月6日道指6469点，已较2002年10月11日最低点7197点还低10％，而标普指数今年3月的低点较2003年3月低点低18％，早已确认美股超级牛市已在2007年10月死亡。

　　低利率未必引发通胀

　　好多人误解了低利率可引发通胀！以一个退休人士（六十岁计），手上有500万港元存款，在4厘息环境下，每年收息20万港元；以他每月开支3万港元计，上述500万港元存款连本带利可供他生活20年（即八十岁），所以他不用担心。但今天银行利率只有0.2厘，500万港元存款只可收1万港元利息一年，如他每月开支仍是3万港元的话，14年内便用尽手上的500万港元（加上利息），而到74岁时他仍然健在，因此他只有节省开支，每月只用22000元，才勉强可以捱到80岁，即每月开支减少28.7％。一个社会如果退休人士渐多，银行减息的结果是反令消费下降。上述情况早在日本出现，很快便会在美国出现，代表由消费推动的经济繁荣期将告一段落。

　　美国经济进入去杠杆化期，未来GDP能否出现连续两季或以上回升？今年3月到10月美国公共开支大增，2008╱09年度财赤高达18000亿美元。10月以后，在政府开支减少情况下，私营机构能否替代公共开支的地位，令经济保持上升？

　　伯南克获连任，理由是挽救股市有功。大家可能忘记了2002年时他因为担心通缩出现而将利率一直降至2003年年中的1厘，并维持在此水平到2004年中，间接引发这次楼市泡沫。当人们批评他时，他反驳称，是中国大买美债才引发了美国楼市泡沫，却否认是因为他2002年“坐直升机洒钱”的言论所引发。

　　2007年4月CDO泡沫开始爆破，但伯南克一再认为只是“闲事”而不加理会。由于他研究1930年代大萧条，相信未来他会一直保持利率在0.25厘，但美国国会估计2010到2019年美国负债将增加7.1万亿美元，经济学者则估计为9万亿美元。1980年代开始，美国在“金融自由化”的口号下，将1930年代所订下的规矩，例如金融市场和商业银行之间的防火墙等一一拆除，令投资银行的激进文化向传统保守商业银行渗透，透过风险交叉感染，令金融机构的传统道德观念被摧毁，人人都盲目追求利润，导致这次次按危机连顶级商业银行亦受感染。中国这次比较幸运，就是金融市场和商业银行之间的防火墙仍然有效，因为投资银行在中国仍未发展起来，令中国在这次金融危机中亏损较小。吸收了西方国家这次金融海啸的教训后，未来中国金融之路应如何走？“约束过度”和“约束不足”同样是错。

　　多晶硅陷阱

　　总理温家宝在国务院常务会议上提出“老产业不能盲目扩张，新产业也不准重复建设”，矛头指向钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工，以及多晶硅和风电设备。前者是老产业，多晶硅及风电是新产业，都应按经济规律办事。山西煤企开始大规模重组，由现在超过2200家重组为100家，矿井数目由2598个压缩到1000个；单井产量不得低于90万吨，每家煤炭企业年产量不得少于300万吨。2001年中国光伏电池产量仅3兆瓦，2007年已达2000兆瓦，居世界第一，六年增长600多倍，导致过去两三年有上千亿资金涌入这个新兴产业市场。

　　由于缺乏核心技术支撑，当大量企业投产后，便进入恶性竞争时段。北京润诚利实投资顾问公司总裁刘华称，现在在建及筹建的多晶硅生产线总建设规模达17万吨，总投资超过1000亿元人民币，如全部投产，相信将较今年全球多晶硅需求量多两倍以上。随着油价回落，欧洲各国对太阳能领域政策出现重大改变，引起全球光伏市场急剧萎缩。中国光伏电池高投产期是2010年，你说怎么办？现在多晶硅市价70美元/公斤，已接近生产成本；反之，国外大企业每公斤生产成本只需25至30美元。中国如果继续这类粗投放式投资，恐怕将损失惨重。中国企业仍停留在一窝蜂主义，以多晶硅为例，2007年最高曾见500美元一公斤，大量资金涌入；今天已跌至70美元一公斤，相信好多人会损手烂脚。

　　反弹市或延续一段日子

　　今年3月OECD国家央行透过量化宽松政策迫使美元贬值，再次刺激股市及商品价格上升。美汇指数由3月4日89.62回落到8月5日77.43，跌幅13.6%，美股则由3月7日回升……证明今次美股上升是由美元回落推动，而非基本因素改善，一旦美汇拒绝回落，美股会否止升回跌？根据日本过去二十年经验，如企业纯利及人均收入不升，单单透过货币宽松政策所带来的繁荣将十分短暂。

　　2008╱09年度（10月结）美国财赤已高达1.8万亿美元，上述情况可维持多久？美元弱势令油价由36美元上升到75美元一桶，上升一倍，同期CPI却回落（或升幅有限）。生产商面对“两面火烧”的局面，怎么应付？1982年开始以中国为首的国家进入大量生产期，以美国为首的国家进入大量消费期，这种模式所带动的全球经济繁荣期告一段落；至今仍找不到另一新经济增长模式可替代。

　　大摩研究指出，自1960年至今，全球出现19个大熊市（包括瑞士、澳大利亚及日本等国家），发现熊市平均下跌的日子为29个月，跌幅56％（这次标普下跌18个月，跌幅58％）；反弹日子平均17个月，升幅70％（至今美股已反弹六个月，升幅51％）。第二波下跌的日子共13个月，平均跌幅25％，然后再牛皮5.6年，熊市才正式结束。现在的反弹市仍有机会延续多一段日子。值得注意的是，这次美股熊市下跌日子只有18个月而非29个月，理由是政府推出量化宽松政策，情况有如站在哈哈镜之前，一切事物都被扭曲，没人能够看到真实的一面。上述缩短了下跌的时间，但会否同时亦缩短反弹日子及升幅？

　　1987年10月股灾、1994年墨西哥金融危机、1997年7月亚洲金融风暴、2000年3月科网股泡沫爆破、2007年10月CDO危机.……二十年内的大危机，令行为经济学（behavioral finance）迅速发展起来。

　　第一，跟大队效应（The Bandwagon Effect）。这是令股价抛离基本因素的最大原因，没有该因素，泡沫很难形成；第二，讨厌亏损心理（Loss Aversion）。因害怕亏损出现，导致迟迟不敢下决定，结果眼睁睁看着机会溜走；第三，感情用事（Disposition Effect）。投资者往往太早获利回吐，却迟迟不肯止蚀，主要是感情用事而不作理性分析。第四，结果论（Outcome Bias）。母亲常说：“真主意，假商量。”不少人在商量一件事之前，心中早已有了“主意”。例如看好者会找一切理由去支持自己看好的理由，看淡者亦一样，先有结论再找理由去支持自己的看法。第五，一锤定音论（Anchoring）。不少人以手上已知资料去决定怎样做，然后便一直照做下去，不再理会往后事态发展。许多时，见步行步才是最好策略，随着所获得的资料增加，逐步决定下一步怎么做，才是聪明做法。 第六，敝帚自珍。人往往高估自己所拥有东西的价值，例如自己住的房子必定风水好；自己收藏的古董好值钱；手上股票价值必较市价高，只是别人不识宝。 第七，疑神疑鬼论。许多时收到的资料互相矛盾，动摇了自己最开始的正确决定，作出错误行为。第八，买入后理性化论。先行买入，然后才找好多理由去支持自己所作买入决定的对错。

　　上述八大缺点，各位有没有犯过？

　　好多有趣的事实，投资基金经理是不会告诉你的：Ａ、1997年7月开始至今，买债券跑赢买股票。Ｂ、2001年1月至今，买黄金亦跑赢买股票。过去十二年，香港投资项目中表现最差的长线投资是房地产。不过，老习惯难改，一般人仍相信持有物业可以保值；股票较黄金吸引；债券没有投资价值等等。Ｃ、在适当时刻持有适当项目，才能获得较高回报，毫无目标的长线投资只是浪费时间。

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