读巴菲特股东信全文 参赛赢奥马哈朝圣机会(3)
下面是两个定量要素的最新估算：2014年我们的每股投资增长8.4%至140123美元，除保险和投资之外的业务利润增长19%至每股10847美元。
从1970年到现在，我们的每股投资以19%的复合年率增长，我们的盈利增长率是20.6%。如此一来，在随后的44年中，伯克希尔股价以与两 个价值衡量标准类似的速度增长也就不足为奇了。查理和我希望看到两部分都能够增长，但我们主要的精力放在提升运营利润上面。这正是为何去年我们选择用 Phillips 66和Graham Holdings的股票来换取运营业务，并通过类似的手段从宝洁手中收购金霸王(Duracell)，后者将在2015年完成交易。
现在，让我们审视我们经营的四大领域。它们的资产负债表和收入特点彼此都存在巨大差异。因此我们将它们作为四个业务分别表述，这也是我和查理看待它们的方式。(虽然它们共处伯克希尔一个屋檐下拥有极其重要和持久不衰的优势。)
保险
首先是保险业务，这是公司核心业务。自1967年以来，保险业务一直是公司业绩增长的关键引擎。当时我们以860万美元的价格收购National Indemnity和National Fire &Marine。这笔收购对于公司的意义十分深远，虽然过程十分简单。
我的朋友 -- 这两家公司的实际控股股东杰克-林格沃特(Jack Ringwalt)来到我的办公室表示希望出售公司，15分钟后我们就达成一致。杰克的公司并没有接受外部公司的审计，我也没有对此做出任何要求。这是 1)因为杰克是个诚实的人，2)如果收购过程过于繁琐的话，他可能就会放弃交易。
(在完整年报的128-129页，我们复制了当年的签约合同。)收购合约就这样完成了，双方都没有律师到场。这笔交易是伯克希尔最成功一笔交易，至今为止National Indemnity的美国通用会计准则(GAAP)净值达到1110亿美元，超过了全球其他任何一家保险公司。
公司介入财产意外险的一个重要原因是其独特的金融特性。保险公司可先收取保费，然后支付赔偿金。在极端情况下，比如工伤赔偿，保险公司支付的持续过程可能会数十年之久。这种先收钱后赔钱的模式可让保险公司拥有大量现金，也就是所谓的浮存金。
公司可利用浮存金进行投资并获取收益。尽管个人保单处于不断变化的状态，但是整体浮存金的规模通常都会和保费保持相对稳定的比例。因此长期来看，我们的业务和浮存金都保持持续增长。以下是1920-2014年公司浮存金的规模：
年份 浮存金(单位百万美元)
1970 39
1980 237
1990 1632
2000 27871
2010 65832
2014 83921
对公司而言，浮存金进一步的增长将是一大难题。不过从好的方面来看，GEICO和我们新的保险业务都会保持理想的增长速度。National Indemnity的再保险业务保单大幅减少导致浮存金在下降。但即便我们的浮存金下滑，其速率也会十分平缓，每年下滑不会超3%。保险业务的特性决定了我们拥有的现金资源肯定可以满足短期的偿付需求。这个优势是伯克希尔长盛不衰的关键。
如果我们的保费收入超过了费用和最终偿付金的总额，我们将获得承保利润。这增加了我们的保险浮存金产生的投资收入。当获得这种利润时，我们喜欢使用这白赚的钱，更棒的是，这让我们获得额外收益。
不幸的是，所有保险公司都想实现这一快乐的目标。这产生了激烈竞争。竞争常常让整个财产保险行业以巨额损失进行运营。
这个损失实际上就是保险行业为持有浮存金支付的成本。尽管保险公司享受着浮存金带来的好处，但竞争几乎会确使保险公司的 收入继续惨淡。和美国其他行业的公司相比，保险公司在有形净资产上获得的回报较低。美国长期的低利率让浮存金获得的利息收入有所减少，因此加剧了行业的 利润下滑问题。
正如在报告第一部分所说的那样，伯克希尔现在已连续12年在承保盈利的状况下运营。这段期间内，我们的税前利润达 240亿美元。展望未来，我相信我们将在许多年内继续在盈利的情况下承销保单。这是我们保险经理每日都关注的事。这些经理知道浮存金是有价值的，但不佳的承销结果可能会抵消掉浮存金带来的收益。虽然所有的保险公司都会提这一点，但在伯克希尔把这一点视为圭臬。
那浮存金将如何影响我们的内在价值？
当我们计算伯克希尔账面价值时，浮存金的总额被作为负债减掉，就好像我们明天就要将其全部支付，而无法补充。不过，将浮存金严格视作负债是错误的。它应该被看作一种循环基金。每天，我们支付旧的索赔和相关费用 -- 2014年，我们向600万索赔人支付了227亿美元 -- 这减少了我们的浮存金。但同时，我们每天获得新的业务，收取保费增加浮存金。
如果我们的循环浮存金没有成本且可以长期持久，那该负债的真正价值会显著低于会计上认定的价值。永远拥有1美元 -- 因为新业务会替代旧的索赔 -- 和拥有明天就将失去的1美元是两件完全不同的事。然而，在GAAP下，这两种类型的负债被认为是相同的。
155亿美元的“商誉”资产是对这被夸大负债的一种抵消。这些商誉资产在我们购买保险公司时产生，这增加了账面价值。 这种商誉体现了我们为保险公司获得浮存金能力支付的价格。然而，商誉并没有实际价值。举例来说，如果一个保险公司维持高额的、长期的承保损失，任何账面上的商誉资产都应被视作是毫无价值的，无论原始成本是多少。
幸运的是，伯克希尔并不是这样。查理和我相信，我们保险公司的商誉存在真正的经济价值，且远超其历史价值。当我们收购类似保险公司时，我们会很乐意为它们的浮存金支付费用。目前会计制度下，这种价值永远不会进入账面价值。但我可以保证这是真的。这就是我们相信伯克希尔内在商业价值远高于其账面价值的一大原因。
伯克希尔吸引人的保险经济模式之所以存在，都是因为我们拥有杰出的经理。他们以严格的操作运营难以复制的商业模式。让我来向你们介绍几个主要业务部。
首先，浮存金最高的是由Ajit Jain管理的伯克希尔-哈撒韦再保险集团。Ajit对别人不敢兴趣或没有资本接受的风险提供保险。他的操作结合了能力、速度和果断。更重要的是，他的思维方式在保险界独一无二。然而，他从来没有将伯克希尔暴露在不适合我们资源的风险之中。
事实上，我们在避免风险上远比其他大型保险公司要谨慎。举例来说，如果保险业因天灾而遭受2500亿美元的损失 -- 这一损失大约为保险业经历过最大损失的3倍 -- 伯克希尔作为一个整体依然将在该年度获得高额利润，因为其业务线非常广泛。我们依然将拥有充足现金，并将在波动的市场中寻找大的机会。而其他的主要保险公司，或是再保险公司将损失惨重，甚至濒临破产。
Ajit的承销能力无人能及。他的大脑是一个创意工厂。他一直在寻找新的业务加入目前的组合中。去年，我向你们介绍了他建立的伯克希尔-哈撒韦专业保险公司(Berkshire Hathaway Specialty Insurance)(简称“BHSI”)。这将我们带入了商业保险领域。我们在该领域立刻获得了美国主要保险经纪和公司风险经理的欢迎。
BHSI现在由彼得-伊斯特伍德(Peter Eastwood)领导。他是一个富有经验的承销人，在保险行业受人尊重。在2014 年，彼得扩大了他富有才华的部门，进军国际业务，扩大了保险业务条线。我们重申去年的预计，BHSI将会成为伯克希尔的重要资产，将在未来数年产生数十亿的业务。
我们还有另一个强大的再保险公司Gerneral Re，该公司由塔德-蒙特罗斯(Tad Montross)管理。本质上，一个稳健的保 险公司需要遵守四大规则：它必须(1)理解所有会让保单发生损失的风险；(2)谨慎的评估风险发生的可能性及其可能造成的损失；(3)设定保费。平均而言，保费需要高于可能发生的损失及运营费用的总和；(4)愿意在无法获得合适保费的情况下放手。
许多保险公司都遵守前三条规则，却忽视了第四条。他们无法拒绝竞争对手正在积极争取的业务。老话说：“别人在做，我们就必须做”，这个问题在许多行业都有所体现，但保险行业尤为突出。
